دراسة
اخواني تابعوا هذه الدراسة المنشورة في جريدة الوسط
http://www.alwasat.com.kw/Default.as...3298&pageId=26
إفتتاحية الوسط
دراسة مالية عن النصف الأول من العام الحالي
المجموعات الاستثمارية متواضعة الأداء.. هل تشهد طفرة أم تبقى راكدة؟
كتب:سامي النجار
في دراسة مالية حول اداء ثلاث مجموعات استثمارية أعددتها عن فترة النصف الأول من العام الحالي باستخدام مقياسين اتضح مايلي:
{ المقياس الأول: يتمثل في نسبة التغير في السعر السوقي منذ بداية العام، فالسوق تكافئ وتعاقب الشركات وفق الاداء في صافي الأرباح او وفقا لتأثير المعلومات في المركز المالي للشركة سلبا أو ايجابا.
{ المقياس الثاني: يتمثل في صافي الربح او ربحية السهم الواحد للربع الأول من هذا العام 2007 ومقارنة ذلك مع مثليه للربح نفسه من العام الماضي 2006، ومدى توافق ذلك مع توقعات المستثمرين (أفرادا، مؤسسات، صناديق، ومحافظ استثمارية).
وهذان المقياسان ليسا المقياسين الوحيدين، بل توجد مؤشرات مالية اخرى ممثلة في النسب المالية المستقاة من التقارير السنوية التي تعطي مؤشرات نسبية اكثر دلالة وأهمية لمن يجيد قراءة التحليل المالي، ولكن تم تفصيل المؤشرين سابقي الذكر نظرا، الى أنهما الأكثر متابعة من قبل المتداولين ذوي الخبرة الجيدة في السوق.
واقتصر بحثنا على هذه المجاميع الثلاثة لانها الأكثر شهرة، لكن توجد مجاميع اخرى عائلية واخرى تمثل تحالفات لكيانات اقتصادية او فعاليات تجارية، ولكن لم يشملها هذا البحث، اما لأن هذه المجاميع لا تمثل ثقلا كبيرا في السوق او لوجود تماثل في الدلالات مع الحالات المرفقة.
{ الملاحظة الأولى: هي ضخامة رؤوس الأموال الموظفة للمجاميع الثلاثة إذ تتراوح بين 145 الى 218 مليون دينار موظفة على عدة قطاعات متنوعة مع تركيز لافت على قطاعين بالدرجة الأولى (البنوك + الاستثمار) باستثناء جروب المجموعة الدولية التي لديها استثمارات كبيرة في قطاع العقارات.
{ الملاحظة الثانية: وجود تفاوت في هياكل الملكية للمجاميع الثلاثة إذ تتركز الملكية في مجموعة بوخمسين في الشركات التابعة لها القابضة (الهدى، العماد العقارية، البركة، البراري، وربة للتأمين، التنمية العقارية، العربية للاستثمار، وغيرها من الشركات التابعة) وتتفاوت نسبة التركيز في 35 - 40 في المئة في البنك العقاري والعربية العقارية وترتفع في وربة للتأمين الى 60 - 65 في المئة.
تداخل في الملكيات
اما في جروب المجموعة الدولية فيوجد شكل عجيب يشبه الشبكة العنكبوتية اذ يوجد تداخل في الملكيات غير التمثيل للشركات التابعة للمجموعة (المجموعة الدولية، اصول، التكافل الدولية، بنك المستثمرون، بتروجلف، آجل القابضة، المجموعة الخليجية للمال) بشكل يؤمن سيطرة كاملة وانعدام الاستحواذ على أي شركة تابعة للمجموعة، وتتراوح الملكية بين 40 - 90 في المئة في بعض الشركات.
اما ما يتعلق بمجموعة الدار فيسيطر على الشركة الأم مجموعة من التحالفات العائلية التي تجمعها مصالح اقتصادية متبادلة، اما باقي شركات المجموعة (المدار، ادنك، المدار، التحصيلات) فيهيمن عليها من قبل الشركة الأم، لذا ينعدم التداول عليها، أو يقل للحد الأدنى، أو تتحرك الاسعار وفق نطاق ضيق يعكس تركيبة مجلس الإدارة!!
{ الملاحظة الثالثة: عدم تناسب معدلات العائد على رؤوس الموظفة مع وجود تشوهات تكشف عن خلل في توظيفات الأموال، أو غياب خطط تؤمن حد أدنى من العائد لدى بعض الشركات التابعة لمجموعة معينة.
ولمزيد من التوضيح سنبين ذلك من خلال الأرقام، ففي مجموعة بوخمسين نجد ان اقل الشركات ربحية هو البنك العقاري بربحية فلس واحد فقط، رغم ان رأسمال البنك يتجاوز 85 مليون دينار، في حين ان شركة وربة للتأمين اعلاها ربحية 20 فلسا، إلا انها تأتي في المرتبة الثالثة من حيث رأس المال الموظف، في حين ان الشركة العربية العقارية رغم تنوع استثماراتها الكبير (مصرفي، عقاري، خدمي) إلا ان الربحية المحققة 7 فلوس، إذ تبدو ضعيفة بسبب هيكل التمويل المثقل بالديون وارتفاع خدمة الدين.
ضخامة في الأموال الموظفة وربحية متواضعة
أما مجموعة الدار فإن الشركة المدرجة والتابعة لها فانه رغم ضخامة الأموال الموظفة لديها، فإن الربحية تبدو متواضعة جدا (المدار 3 فلوس، وثاق فلسين، ادنك خسارة فلس، تحصيلات فلسين)، مقارنة بـ 41 مليون دينار للشركة الأم وبربحية 60 فلسا، ما يثير التساؤلات عن مدى جدوى زيادات رؤوس الأموال التي تمت لبعض شركات المجموعة، وهل حققت العائد المأمول منها؟ وهل العبرة بالحجم ام بكفاءة الاداء؟ وهل تفريغ الشركات وادراجها والتخارج منها هو البديل الأمثل لتعظيم الربحية على المدى الطويل؟! وهل تأسيس كيانات كبيرة تابعة للمجموعة للاستحواذ على شركات صغيرة تابعة للشركة نفسها تمثل تبادل منافع ام تدوير سيولة؟ وما هي السبل لمعالجة شركات مماثلة (منازل، استحواذ، اوكيانا ، خباري... الخ)؟!
اما المجموعة الدولية فقد استطاعت ان تؤمن ربحية معتدلة لجميع الشركات التابعة لها، رغم انها الأكبر من حيث رؤوس الأموال الموظفة، مقارنة بمجموعة بوخمسين التي تضم مصرفا وشركة تأمين عريقين. وعليه فإن جودة ارباح مجموعة البدر ستكون محل اختبار في الفترة المتبقية حتى نهاية العام 2007، في ظل رغبة المجموعة في استمرار مسلسل الاستحواذات وإعادة هيكلتها وطرحها على مساهمي المجموعة، وعليه، فان تجربة عدم الموافقة على ادراج (آجال القابضة) قد تعطي مؤشرا على مدى قدرة مجموعة البدر على المواءمة بين النمو والسيولة وكفاءة التوظيفات للأموال المستثمرة في قطاعات غير مكررة.
{ الملاحظة الرابعة: ضعف جاذبية الأسهم التابعة للمجاميع الثلاثة من قبل صناديق الاستثمار باستثناء (البنك العقاري + الدار للاستثمار)! وكما بينا في الجدول الأول فإن مقياس (التغير منذ بدء السنة) كشف عن تراجع كبير لبعض الأسهم او عدم تغير او تحسن طفيف لبعض الشركات .
وبإجراء دراسة مسحية على بعض الشركات التابعة للمجاميع الثلاثة نجد ان بعض الشركات مفضلة من قبل بعض المتداولين، لأسباب مضاربية أو لرخص أسعارها، كما هي الحال مع سهم العربية العقارية، وأحيانا يكون التداول نشطا على اسهم مجاميع معينة لأن الشركة الأم تؤمن التداول عبر محافظها وشركاتها التابعة، كما هي الحال مع المجموعة الدولية للاستثمار، رغم انها لا تزال تتداول بأسعار اقل من اسعار اقفال بداية السنة.
غياب صانع السوق
أما في حالة مجموعة (الدار) فإن حركة التداول تكشف عن غياب صانع سوق على اسهم الشركات التابعة للمجموعة، ما يسبب عزوفا من قبيل المتداولين، ويستثنى من ذلك سهم الدار الذي يتحرك ضمن نطاق محدود سعريا لا يعكس القيمة العادلة، ولا يتوافق مع تطلعات المتداولين او يعكس عدم رغبة من قبل بعض الصناديق الإسلامية في الاستثمار في السهم، والبحث عن أسهم رخيصة ذات معدل دوران (سيولة) مرتفع نسبيا.
{ الملاحظة الخامسة: ان الاسعار السوقية لأسهم شركات المجموعات الثلاث لا تتفاعل إيجابا مع أي أخبار جيدة، مما يلقي على كاهل إدارات هذه المجموعات استعادة الثقة شبه المفقودة، ولا يكفي ذلك عبر إطلاق التصريحات والبالونات الإعلامية التي تتحفنا بها بين حين وآخر.
ومن الأمثلة: أعلنت شركة الدار عن اتمام صفقة بيع حصتها في المدار لشركة استحواذ بصافي ربح محقق 48 مليون دينار، تضاف إلى50 مليون دينار في الربع الاول،أي أن صافي أرباح الدار سوف تتجاوز الـ100مليون دينار، ومع ذلك فوجئ المتداولون في اليوم التالي بتراجع السعر السوقي في خطوة تعكس مدى«الثقة» الفعلية في أسهم شركة«الدار»، وعلى هامش المؤتمر الصحافي الذي عقد بعد إتمام الصفقة، وجه العضو المنتدب انتقاداته إلى إدارة البورصة لرفضها إدراج عدة شركات تابعة للمجموعة!!
تراجع غير مبرر
وبنفس الأسلوب، كان تعاطي إدارة مجموعة«البدر» للتراجع غير المبرر للاسعار السوقية للشركات التابعة للمجموعة غير مدعم أو مقنع لجمهور المتداولين، الذين يشكون من السلبية الشديدة، وعدم تفاعل هذه الشركات مع الملاحظات التي أبديت بشأن الجمود الذي يعتري تحركات أسهم المجموعة.
فالبنك السياحي لم يتم الموافقة على فكرة تأسيسه، كما أن البطء الشديد في التوزيعات حتى نهاية النصف الاول تثير أكثر من علامة استفهام، والتحذير الذي أطلق من قبل العضو المنتدب بشأن الندم الذي سوف يصيب المساهم الذي يسارع الى البيع مع المستقبل الواعد لشركات المجموعة يدعو للتساؤل بشأن مغزى ذلك، هل هو عامل خوف أم ضعف ثقة؟ ولماذا لا ينعكس ذلك التفاؤل بالتصحيح صعودا للاسعار السوقية للشركات التابعة للمجموعة؟! فالعبرة في النهاية، هو صدى هذا التفاؤل المفرط في تأثر الأسعار إيجابا لا سلبا، كما هو الوضع حاليا!!
أما بالنسبة لشركات مجموعة بوخمسين، فقد وعد أحد المالكين للبنك العقاري بعد انتهاء انتخابات مجلس الادارة بخير وفير بعد تحول البنك من الأنشطة التقليدية إلى ممارسة الأنشطة المصرفية، وفقا للشريعة الإسلامية، واليوم يصاب مساهمو بنك الكويت الدولي بالدهشة، عندما يجدون أسعار«بنك بوبيان» حديث الإنشاء تقفز إلى730 فلسا مع إقفالات يوم الاربعاء الموافق 27-6-2007، في حين أن السعر السوقي لسهم العقاري لم يتغير أو يتجاوب مع تصريح العضو المنتدب المبشر بإنجاز عملية التحول، ناهيك عن اسطوانة المجموعة المالية وتبعاتها ومخصصاتها التي التهمت أرباح البنك العقاري، كأن مستقبل ومصير البنك هي نتائج«المجموعة المالية»، إضافة الى أن الاعلانات التي تنشر بين حين وآخر لصالح البنك ضد أحد عملائه لم تعد تلقى صدى إيجابيا.
إعلان بيع لم يتحقق
وبطبيعة الحال فإن«الشركة العربية العقارية» أبلغت مساهميها عبر إعلان على صفحة البورصة بقرب إتمام المراحل النهائية لصفقة ضخمة لبيع عقار«فندق» في الشارقة بسعر 300 مليون درهم إماراتي، لكن بعدها لم يتحقق اي شيء، بل سجل السعر السوقي تراجعا حتى بات قريبا من سعر الاكتتاب«160» فلسا، ولذلك بات مشروعا تطرح تساؤلات بشأن من المستفيد من مثل هذه التصريحات الاعلامية والاعلانية؟.
وعليه فإن القاسم المشترك للشركات التابعة للمجموعات ضعيفة الاداء، هو في نمط الادارة، فهي بحاجة لصياغة خطاب جديد يعيد الثقة التي تآكلت على مدى سنوات، ويمكن ملاحظة ذلك عبر ضعف معدلات الربحية لبعض الشركات، أو تراجع الاسعار السوقية بمعدلات غير طبيعية لا تتوافق مع ربحية بعض الشركات!!
ويلقي ذلك على كاهل هذه المجموعات الثلاث تحديات عديدة:
1 - مع تحقيق بعض الصناديق الاستثمارية لمعدل عائد يتجاوز الـ 45 في المئة في النصف الاول، بالتزامن مع صعود المؤشر الوزني، فان السؤال المطروح، هل ستحقق هذه المجاميع الثلاثة نفس الاداء؟
2 - هل ستجد المجموعات الثلاث مبررات جاهزة لبيان ضعف الأداء، أم ستكرر أسلوب التصعيد المضاربي لمستويات سعرية، لاقناع المستثمرين بأن أسهم شركاتها (مظلومة)، كما صرح بذلك أحد أعضاء مجلس إدارة إحدى الشركات!!
3 - كيف استطاعت مجموعة استثمارية حديثة التكوين أن يكون لها موقع تنافسي مميز، واستقطاب للمستثمرين والصناديق محققة معدل عائد منذ بداية السنة، تجاوز مئة في المئة، وأوجدت حلولا مبتكرة غير مسبوقة، ومبدعة لم تستطع الشركات الرائدة أن تطبقها رغم الوفرة المالية؟
4 - هل تستمر بعض الشركات في تكرار معزوفة العراقيل والتشريعات و(الحسد) والقاء تبعة (التراجع) على الآخرين؟ أم تبادر الى إصلاح جذري يجد صداه في تحسن الأسعار السوقية لأسهم الشركات التابعة للمجاميع الثلاثة؟
صيف ساخن أم ركود دائم
تواجه المجاميع الثلاثة تحديات لتعزيز عامل الثقة في أداء الشركات التابعة لهذه المجاميع، فإما أن ينتظرهم (صيف ساخن)، كما صرح بذلك العضو المنتدب لإحدى شركات مجموعة معينة، وإما ينتظرهم (ركود دائم) حتى نهاية السنة، كاختبار حقيقي لمدى مصداقية إدارة هذه المجاميع الثلاثة عبر مقياسين هما: تحسن السعر السوقي لأسهم تلك الشركات، وتحسن الربحية بما يتناسب مع (الوعود) التي أطلقت عبر وسائل الاعلام.ونحن في الانتظار، فللتاريخ ذاكرة تسجل بصمات إدارات متميزة، لا إدارات ضعيفة الأداء!!
( 
